“汇改助推金砖国家外汇市场快速发展”

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巴西、俄罗斯、印度、南非的经济快速发展和金融改革与我国处于相似的阶段，比较和解体这些金砖国家的外汇管理体制改革过程，可以为我国汇率制度和外国汇市的进一步改革提供思路和参考。

从监测汇率制度到管理浮动制度

1972年布雷顿森林体系崩溃后，世界主要经济区块转为浮动汇率制度。 其中，发达国家在1972年以后使用自由浮动汇率制度，而快速发展中国家刚开始使用盯住美元和马克等其他货币的汇率制度，开始管理浮动和自由浮动汇率制度。 一般来说，金砖国家的汇率制度经历了以下两个阶段。

第一阶段:监测美元或英镑的汇率制度。 巴西在1999年之前使用盯住美元的汇率制度。 其中，巴西雷亚尔将于1994年上市，新货币“雷亚尔”将实行克利夫兰区间( crawling band )，之后为克利夫兰制度) crawling peg )。 直到1999年巴西发生货币危机，巴西央行才开始爬上前去监控汇率制度，实施管理波动的汇率制度。

俄罗斯的情况和巴西很相似，直到1999年，监控和爬虫区间的汇率制度才得以长期实施。 1992年至1995年间俄罗斯还实行过浮动汇率制度。

印度也长期使用盯住英镑和美元的汇率制度。 在此期间，1975年9月印度主张盯住一篮子货币，但实际上汇率制度盯住了英镑。 1979年8月以后，实际汇率制度开始盯住美元。 1991年印度发生货币危机，之后印度政府积极进行经济自由化改革和外国汇市改革，1993年宣布管理浮动汇率制度。

南非也经历了从对汇率制度的监控向浮动制度的管理的转变，但在1983年放弃了对汇率制度的监控。 因为，南非长期由白人统治。 因为，这个南非外汇管理体制具有很强的发达市场特征。 然而，1985年的债务危机促使南非重新引入隔离的“兰德金融市场”和双轨汇率制度，但这次这两种汇率制度都自由浮动。 这种双轨办法自1994年南非民主政府成立以来再次被废除，实行了统一的浮动汇率制度。

在这个阶段金砖国家的汇率体制有以下两大优点。 各国为了监测汇率制度都实施过一些制度。 金融危机推动了汇率制度的改革。

第二阶段:管理浮动汇率制度。 巴西在1999年实施了管理浮动汇率的制度，放弃了以汇率为锚的货币政策，采取了控制短期利率将通货膨胀抑制在一定区间内的货币政策，即通货膨胀目标制( inflation targeting )。

金砖国家管理浮动汇率制度建立之前，经历了双轨汇率制度的时期。 其中，巴西长期存在旅游美元市场，1999年该市场与官方外国汇市统一。 俄罗斯汇率制度到1992年更加混乱，存在三种以上汇率的印度在1992年3月至1993年3月间实行双轨制汇率，加上市场汇率，政府向急需的进口物资提供优惠的官方汇率，这是南非的双轨

金砖国家的管理浮动汇率制度有以下两个优点。 一是汇率市场化特征不断加强，央行外国汇市干预逐渐减弱。 随着管理浮动汇率制度的实施，巴西、俄罗斯、印度的汇率浮动率大幅上升。 在这个过程中，央行干预市场的规模相对缩小。

其次，金砖四国的汇率仍在一定程度上参考美元，具体表现为这些货币的汇率与美元指数高度相关。 例如，今年下半年，巴西雷亚尔、印度卢比和南非的兰特汇率与美元指数的关联系数达到91%、94%和87%。 金砖四国的汇率和美元指数表现出很高的关联性。 另一方面，美元是金砖四国的主要贸易结算货币，因为美元对本币的交易份额占外国汇市的90%以上。 另一方面，金砖四国的市场干预部分以美元指数为参考。

随着汇率制度改革，外国汇市迅速发展

汇率制度的变迁客观上也要求外国汇市迅速发展。 随着汇率制度由监管制度向浮动汇率制度监管的转变，外国汇市的监管也逐渐放松。

第一阶段:监测汇率制下外国汇市的严格管制。 印度和俄罗斯在监测汇率制的基础上实施了非常严格的外汇管制，类似于我国1994年之前的制度。 具体来说，外汇买卖由国家指定机构进行，这些机构一般作为中央银行或国有银行的公司的外汇收入的一部分必须强制上缴国家的公司的剩余外汇可以通过外国汇市出售，但市场流动性较差通常存在规模较大的外汇黑市， 同时黑市汇率一般比市场汇率和官方汇率高的外汇产品非常有限，几乎不存在外汇债务和对外投资等。

巴西和南非没有计划经济的历史，公司不需要强制结汇。 这个阶段的外汇管理主要出现了各种类型的跨境资金和外汇兑换许可制度，同时这些许可制度经常根据国际环境和国内经济情况不断进行调整。

第二阶段:汇率制度转换下的外国汇市自由化改革。 金砖国家在实施管理浮动汇率的制度后，迅速提出了外国汇市自由化改革。 改革主要体现在以下三个方面。 一是有计划的顶层设计，如监管模式和清算模式； 二是推出越来越多的外汇产品； 三是允许越来越多的交易主体，放宽外汇交易限制。

金砖国家之间的外国汇市自由化改革时期略有不同。 其中，巴西和俄罗斯在实行浮动汇率管理之前就开始了外国汇市自由化，他们此前实行了暂时性的浮动汇率制度，这也是外国汇市快速发展的原因。 印度自实施管理浮动汇率制度以来加快了外国汇市改革。 南非的外国汇市分为金融乐园市场和国内市场两部分，但前者从诞生之日起就非常自由。

巴西和俄罗斯都在1999年建立管理浮动汇率的制度之前开始了部分改革。 其中，巴西于1994年推出外汇otc衍生品。 这与巴西皇家计划刚引入时实行浮动汇率制度有关。 另一方面，俄罗斯在实施经济休克疗法之初，从1992年到1995年实施了浮动汇率制度。 当时，市场推出外汇期货和掉期产品，但市场规模很小。 1999年以后，巴西和俄罗斯的外国汇市实现了高速发展。

印度的外国汇市自由化改革的计划性更强。 印度在宣布实施管理浮动汇率制度四年后，开始引入外汇远期市场和互换市场。 印度央行逐渐放松外国汇市管制，稳步、积极地快速发展外国汇市。

南非的金融乐园市场和发达国家的外国汇市一样，在交易自由的同时，产品也很丰富。 1994年南非政府实施金融自由化改革后，金融乐园市场与国内其他市场迅速融合，南非不存在真正意义上的外国汇市自由化改革，因此先进的otc外国汇市迅速确立。

金砖四国外国汇市自由化改革后，外汇黑市逐渐萎缩，管理浮动汇率确立后逐渐消失。 一个证据是，黑市美元溢价在1995年以后大幅缩小到接近0

第三阶段:管理浮动汇率制度下快速发展的外国汇市。 汇率制度改革后，金砖国家的外国汇市开始迅速发展。 目前，巴西、俄罗斯、印度和南非每天的外汇交易额分别为371亿美元、425亿美元和325亿美元，与各国的年gdp比例分别为2.4%、3.4%、2.5%和5.1%。 相比之下，我国的比率只有0.4%。

南非的外国汇市具有明显的发达市场特征，与其他金砖国家大不相同。 具体表现如下。 一是南非兰不存在无本金缺口的长期( ndf )市场。 二是南非兰特存在全球清算互联网，其他金砖四国货币只能在本国清算。 因为这种本币的外汇交易也基本集中在本国。

总体而言，巴西、俄罗斯和印度的外国汇市具有以下优点: 一是外国汇市发展迅速，增长率惊人。 巴西、俄罗斯和印度的外国汇市比1998年分别增长了5倍、5倍和10倍。 相对于世界平均水平的1.5倍，这三个国家增长速度较快，二是场内和场外的外国汇市相互协调、平衡快速发展。 金砖四国都有快速发展的外汇期货市场，场内和场外市场形成协调快速发展的局面三是外国汇市产品种类齐全、数量众多。 金砖四国推出了外汇即期、远期、掉期和期权、场内外汇期货期权产品等丰富的场内和场外市场产品。 另外，伦敦、香港、新加坡等海外市场还存在皇家、卢布、卢比不可分割的长期( ndf )产品。