“欧洲的短暂假期”

本篇文章1474字，读完约4分钟

自去年11月以来，欧洲央行在新总裁德拉吉的指导下降低了政策利率，分两次向欧元区银行体系注入了1万亿欧元以上的流动性。 这暂时缓解了欧元区外围债务困扰国家(希腊、西班牙、葡萄牙、意大利、爱尔兰)的财政负担，减轻了欧元区银行体系爆炸性流动性枯竭的危险，降低了意大利和西班牙自去年秋天以来不可持续的融资价格。

并且，希腊没有违反技术，实施了成功的(也可以说是强制性的)公债重组。 新的财政合同和希腊、意大利、西班牙的新政府燃起了对可靠的紧缩和结构改革承诺的期待。 整合了欧元区新旧援助计划(欧洲稳定机制和欧洲金融稳定基金)，大幅扩大了欧元区防火墙的规模。

但是，由此引发的市场蜜月很快就过去了。 意大利和西班牙的利差再次开始抬头，葡萄牙和希腊的贷款价格一直居高不下。 另外，欧元区周边的衰退必然深化，扩展到核心地区，也就是法国和德国。 事实上，衰退今年会恶化。 理由如下。

首先，先行财政紧缩无论怎样加速经济收缩都是不可缺少的。 因为更高的税收、更低的政府支出和转移支付降低了可支配收入和总诉求。 另外，随着衰退的加深，财政赤字进一步扩大，需要新一轮紧缩。 现在，由于财政合同的存在，即使是欧元区核心国家也不得不先行衰退式紧缩。

其次，竞争力强的德国可以承受欧元兑美元1.3以上的汇率，但对劳动单价在过去十年上涨三四成的欧元区周边国家来说，欧元汇率只有降至与美元同等的水平，才能恢复竞争力和外部平衡。 毕竟，在艰难的杠杆化过程中，也就是通过减少支出、增加储蓄来降低债务，国内民间和公众的诉求将受到抑制，重构增长的唯一希望就是改善贸易平衡，要求欧元大幅贬值。

而且，欧元区周边的信用不安加剧。 多亏了欧洲央行的长期低息贷款，周边国家的银行现在没有流动性问题，但是有大规模的资本不足。 周边国家银行难以达到9%的资本充足率要求，只能抛售资产，紧缩信贷来满足，这不是经济复苏的好兆头。

更糟糕的是，欧元区对原油进口的依赖度比美国高，原油价格不断上涨，政治和政策环境不断恶化。 法国可能会诞生反对财政合同，采取让债市恐慌的政策的总统。 希腊选举的衰退正在走向经济衰退，支持立即违约退出欧元区的政党的选票有40%~50%可能会被投票。 爱尔兰选民可能会在公投中拒绝财政合同。 西班牙和意大利也有厌倦紧缩和改革的信号，反对痛苦紧缩的示威、罢工和群众抗议很多。

即使是最终有助于生产率提高的水平的结构改革，在短期内也有可能促进衰退。 通过减少裁员价格来提高劳动力市场弹性的方法，可能会在短期内导致企业部门裁员增加，从而进一步加深收入和诉求的萎缩。

最后，尽管欧洲央行遭受了沉重打击，但对欧元区所需的进一步货币刺激仍犹豫不决。 实际上，欧洲央行的官员也开始公开担心石油冲击引起的通货膨胀。

麻烦的是，欧元区只有紧缩战术，但没有增长战术。 没有增长战术意味着紧缩战术是衰退战术，紧缩和改革都变得很糟糕。 这是因为，如果生产持续萎缩，赤字和债务比率将持续上升，达到不可持续的水平。 此外，社会和政治障碍最终也将无法克服。

这就是为什么欧元区周边的贫富差距再次上升的原因。 周边国家正遭受着严重的库存和流量失衡。 库存失衡包括庞大且持续上升的公私债务/gdp比重。 流量失衡包括深化中的衰退、外部竞争力的大幅流失以及市场不再愿意提供融资的庞大外部赤字。

除非大幅放松货币政策，减少先行财政紧缩，否则欧元不会贬值，外部竞争力不会重建，衰退将深化。 不能回到增长上来的不是几年后，而是年库存和流量的不平衡变得更不可持续。 越来越多的欧元区国家将被迫重组债务，最终退出货币联盟。