“巴菲特的秘密”

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在去除保险浮动金对伯克希尔企业的投资贡献后，能把巴菲特拖下神坛吗？

“消除市场环境、个人运气、保险留存金的影响后，纯粹从投资回报率的角度来看，塞斯&米德； 拉曼、约翰&米德； 聂夫等大师应该和巴菲特平等坐下。 ”。 ]

景良投资总经理廖黎辉毫不避讳把自己称为彻底的趋势投资者。 他的能源交易系统使他陶醉在量化交易中。 但是，众所周知，在进入投资殿堂初期，他也和国内许多投资者一样是巴菲特的粉丝。

“如果市场上有关于巴菲特的书，我会买下来读读。 ”廖辉说。

为什么廖黎辉成为趋势交易派？ 理由是，与其他巴菲特追随者不同，廖黎辉很早就发现了巴菲特成功背后真正“秘密”的漂白粉。

提问股神:保留金

“巴菲特钻了美国法律空，用保险企业的钱去买了股票。 这是其核心秘密。 保险金几十年都不需要回购，也没有资金压力，所以巴菲特在股票上下跌50%也能安然无恙也不足为奇。 因为他不需要想着资金能被覆盖就拿去。 ”廖辉指出，这是他所看到的巴菲特成功背后的核心秘密。

关于保险的保留金，巴菲特自己也多次谈到。 在给股东的信中，巴菲特再次谈到了浮金的重要性。 “财产和意大利保险公司事先收取保险费，事后索赔。 在极端情况下，例如一些劳动者的事故赔偿金问题，索赔的支付期限长达数十年。 这个&lsquo； 先交费后付款的模式，让我们可以拥有巨额现金。 我们把它叫做&lsquo； 储蓄，这些储蓄不是我们的，最终会进入别人的口袋。 持有期间，我们可以用这些浮金进行投资，从而获得伯克希尔企业的投资收益。 ”

在过去的47年里，伯克希尔·； 哈威企业每年的复合增长率为19.8%，巴菲特复利的神话让很多投资者因此向往价值投资体系，粉身碎骨。 但是，有研究者怀疑，19.8%的年复合增长率并不是巴菲特投资的真正业绩，在去除了浮金因素之后，股东应该被拉下神坛。

上海北斗投资管理有限公司创始人王海平致力于巴菲特投资的研究，对于巴菲特的秘密“储蓄”，王海平明白藏在心里的事，打算丢下保险储蓄来计算大师真正的投资收益。

王平说，在伯克希尔快速发展的历史上，到2007年底平均年复合增长率为21.1%。 另外，伯克希尔平均年复合增长率为23%，两者基本一致前进。 结合多年来留存金在伯克希尔净利润中所占的比例进行了保守估计，保险留存金占伯克希尔净利润的50%左右。 也就是说，巴菲特以约1.5倍的零价格杠杆比率实现了企业净利润的增长。

王平从巴菲特全力经营伯克希尔企业那年的1970年开始计算，在伯克希尔企业1970年~ 1970年的业绩数据中，巴菲特在1970年以后实现了伯克希尔净利润的年复合收益率约20.6%。 消除约1.5倍的保险浮动金的影响后，王海平计算的结果是，巴菲特的年复合收益率约为13.7%。

巴菲特1993年首次阐述“护城河”理念后，截至2007年，伯克希尔企业净年复合增长率约为15%，据汪海平计算，除1.5倍的零价格杠杆(保险浮金)外，实际投资收益率约为10%。

“消除市场环境、个人运气、保险留存金的影响后，纯粹从投资回报的角度来看，塞斯&米德； 拉曼、约翰&米德； 聂夫等大师应该和巴菲特平等地坐着，普通人理解&lsquo； 因为是巴菲特自以为是的状况，所以应该让头脑中神化的巴菲特下神坛。 ”。

另一位巴菲特长期担任研究员的北京群鲤投资咨询有限公司创始人孙旭东就此计算方法提出质疑。

“这个估算方法忽略了一个问题。 保险的保留款是零价格，因为我不知道这些资金什么时候才能用于支付保险价格。 这是因为不能像自有资金一样进行投资。 具体来说，不能大比例用于股票投资。 ”孙旭东说。

孙旭东还指出，巴菲特早年经营合作公司时，他将投资分为低估类、对冲类和控制类三大类。 很明显，那时他的股票仓库非常沉重，与中晚年相比要好得多。 因为，很明显，净增长率除以1.5倍的杠杆低估了巴菲特的投资水平。

兴业全球副总裁徐天舒也认为这种计算方法不合理。 “这个计算有严重的缺陷。 换言之，假设存款收益为零是不合理的。 用这么大的钱买国债也有很多收益。 而且，40多年来获得13%的年收益也是明星级的水平。 公积金的采用已经是哈士威企业不可分割的一部分，巴菲特的成功和伟大是毋庸置疑的。 ”徐天舒说。

“一家企业的净资产收益率为20%，目前有收益率为15%的项目。 作为企业的决策者，做这个项目还是不做？ 当然会做，但是做了这个项目之后，收益率也下降了。 这就是我认为的公积金对伯克希尔的影响，公积金的运用，整体上实现了财富的增长，但降低了收益率。 ”孙旭东表示，巴菲特的投资水平之高与之低，并不能直接与资金来源相关。

巴菲特和保留金

巴菲特比任何人都重视储蓄的重要作用，但巴菲特对储蓄的积极努力，从他早期的投资中就已经体现出来了。

1964年，巴菲特对美国运通企业的巨额投资成为他典型的投资案例之一。 根据公众的记载，巴菲特期望快运公司迟早会摆脱困境，因为快运公司是优秀的企业。 但是，从另一个角度来看，巴菲特的这笔投资可能正朝着“保留金”发展。

当时，运输公司的首要业务是旅行支票、信用卡的发行，其中旅行支票价值5亿美元。 这张旅行支票是巨额存款，相当于低息贷款。

另外，盖章也是提前支付兑换奖品的漂白粉，当时的蓝带盖章企业也可以利用盖章兑换的时间差支付漂白粉。 1968年，巴菲特买入了蓝带印花企业的7万股股票，并以政府雇员保险企业和多元零售企业的名义，买入了蓝带最大股东之一的斯利特市场5%的股票。 最后到了1970年末，巴菲特拥有13%的蓝带股份，获得了大量的漂白粉。

经济学家余治国在《巴菲特阴谋》一书中写道:“其实，每个领域都有浮动资金，企业的应付账款是浮动资金，银行存款也是浮动资金。 但是，在所有领域，保险企业的保留金金额最大，也是巴菲特从20世纪50年代开始就不会忘记政府职员保险企业( geico )的理由。 ”

巴菲特自己也曾经说过，保留金“与企业自有资本资金很大程度上相等”，但保留金既没有持有价格，也不需要偿还。

巴菲特将目标锁定为保险企业，收购政府雇员保险企业后，巴菲特收购了附属的火灾海运保险企业，将他的企业业务集中在保险业，为今天的伯克希尔企业奠定了基础。 1998年12月，巴菲特斥资220亿美元收购环球再保险企业( generalre )。 这是全美最大的财产保险再保险企业，在全球124个国家和地区设有营业据点，可以经营所有种类的再保险业务。

几十年来，巴菲特先后收购了托马可保险企业( torchmark )、白山保险集团、德国慕尼黑再保险企业、瑞士再保险企业等数十家保险或再保险企业。

巴菲特多次在给企业股东的信中表示，保险和再保险是伯克希尔企业的核心业务。

“采用零价格保留金有助于加大投资杠杆，提高伯克希尔的投资收益。 ”徐天舒表示，但是，另一方面，留存金终究是一把债务，杠杆是把双刃剑，如果不能很好地采用，也有可能增加损失。 保留款零价格负债的优势在于巴菲特很可能会喜欢稳定性好、商业模式简单清晰、现金流良好的企业，从而避开变化迅速的高科技企业。

商业模式0r投资实力

“巴菲特的成功首先是商业模式，其次是长时间投资。 不要本末倒置。 ”天马资产董事长康晓阳指出，如果巴菲特经营的不是保险，而是一般的投资企业，按照13.5%的年收益率计算，他的财富在过去的47年间增长了384倍，约为现有财富的7.9%，不包括上市公司pb的扩张效应。

廖黎辉也指出，巴菲特最核心的是创造了超盈利模式。 关于巴菲特的投资，廖黎辉认为，巴菲特管理的3720亿美元资产中，只有约600亿美元投资于股票，不到20%，其他大部分为非上市公司的股票投资类资产，大部分为伯克希尔所有。

“除非你买伯克希尔的股票，否则你不能通过跟着巴菲特买股票赚钱。 保险业才是伯克希尔最重要的业务，股票投资是其最小的业务。 ”廖辉说。

既然保险公司给了巴菲特一个利器——储备金，那么所有机构投资者复制巴菲特的模型不都需要拥有保险公司或者获得同样性质的资金吗？ 作为兴业的全球代表，徐天舒不久前参加巴菲特股东大会时，借着向巴菲特提问的难得机会，在现场，他向巴菲特提出了储蓄问题。

巴菲特在回答中首先承认负价存款和杠杆率确实是成功的重要因素，并指出伯克希尔的成功是天地合作的结果。

“即使自己从头再来，复制当年的成功也不容易。 ”巴菲特回答说。

在得到巴菲特的回答后，徐天舒回国后自己也想了想。 他向第一财经日报《财商》记者表示，为什么其他保险企业难以复制巴菲特模式，首先一个重要原因是保险资金的投资受各国不同法规的限制，美国保险法对资金运用的限制非常少，伯克希尔旗下的几个

“更重要的是，如果不恰当地采用巨大的保险保留金，可能会导致保险企业的大亏损和破产。 如果投资理念和风险控制不牢固，将巨额保险金投入资本市场实际上是许多企业无法承受的风险，但巴菲特在投资和股票选择方面的造诣却不太可复制。 ”徐天舒说。