“混沌孕育希望 美国证券场外市场风云录(四)”

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对纳斯达克来说，20世纪90年代中期很不和平。 这一年，纳斯达克的市场经营者陷入了大风暴。 大风始于青萍之末，和中国的青田事件一样，这次风暴竟然也起因于两位大学学者的共同研究。

1994年，根据范德比尔特大学的william christie和俄亥俄州立大学的paul schultz的研究，nasdaq规定的最小估算波动单位为1/8美元，但却是由他们选择的一些大型nasdaq企业组成的样本。 在完全避开了8的奇数倍，即采取各种手段也找不到其他合理解释的情况下，两位学者得出结论，这种现象可能是全市商人相互勾结共谋操作，将实际最小估计价差从0.125美元提高到0.25美元。 两位学者于1994年2月在美国金融协会刊物《金融杂志》上发表了研究结果，标题为“为什么纳斯达克在市政厅要避免1/8的奇数倍的报价？” 中选取其他天花板类型。

马上开始了反击。 在洛杉矶举行的金融研讨会上，两位学者的研究受到了纳斯达克首席经济学家gene finn的猛烈抨击。 市场和舆论最初不太关注这场学术争论。 转机出现在之后的5月底，《华尔街日报》报道了两位学者的研究。

当石头掀起千层浪，报业大佬踏步，美国证券业一齐摇摆。 于是出现了戏剧性的一幕。 在消息被报道的当天，以微软、思科、英特尔、苹果等为代表的纳斯达克重型企业股报价很快就从以前的1/8偶数倍、奇数倍并存，平均价格差竟然一夜之间暴跌了50%。 这很快在华尔街掀起了轩然大波。 投资者们意识到自己被市里的商人愚弄了好几年！ christie和schultz映入眼帘，心中欢喜。 宜将留下勇气逼寇！ 于是他们又在《金融杂志》上发表了另一个文案，说:“为什么要阻止纳斯达克成为全市商人，避免报价1/8的奇数倍？ ’

这样华尔街就泡汤了。 关于这个问题的研究风潮开始盛行，支持者发誓，反对者的话尽是跳蚤。 此次事件还引发了美国司法部和sec介入，对nasd和市场经营者的正式调查。 与纳斯达克相比，领先市场的大规模集团诉讼也在继续，集团诉讼的原告是纳斯达克市场中“水深火热”的投资者们。 这场诉讼花了三年时间，到1997年12月结束。 最后确认，在纳斯达克上市的33家最大证券企业共赔偿10亿3000万美元解决此事，最终获得赔偿的纳斯达克投资者达到125万人。

但是，在纳斯达克成立初期，纳斯达克既是运营者，也是监管者。 这种涉及自身利益的自律监管是否比较有效，自1934年交易法提出自律监管以来一直争论不休。 这件事进一步降低了纳斯达克的声誉，纳斯达克作为自律组织，对场外市场监管的有效性也受到广泛质疑，甚至连sec都受到舆论批评。

为了刨根问底、正视聆听为目标，sec和nasd成立了高级委员会，由原参议员rudman主导。 该委员会将聚焦于纳斯达克的自律监管和管理问题，特别是纳斯达克能否比较有效地监管纳斯达克市场？ 1995年秋，rudman委员会发表了一份调查报告。 其结论是，自律监管确实有效，但需要提高纳斯达克自律监管和纳斯达克运营两项业务的独立性。 该报告建议将nasd划分为两个子公司。 每个子公司都有各自的首席执行官和董事会，每个董事会至少有一半的成员必须来自证券行业之外。

江湖上漂着的人，为什么不用刀rudman的手开刀就能掉下来？ nasd随声分为两部分。 不久，美国国家安全委员会( NAS DR )成立，并于1996年2月开始运营。 同年10月，兄弟企业纳斯达克市场，inc。 成立。

这次事情的另一个影响是两个联邦层面的调查。 美国司法部的反垄断部门开始了纳斯达克的市场调查，sec也开始了与纳斯达克的比较调查。 调查副本包括大量分解过去十年的市场活动数据、与市场参与者对话、检查做市商之间的对话录音等。 两个调查组携手工作，于1996年7月陆续公布了调查结果。

最后，司法部与24家涉嫌违规的做市商达成和解。 在这个和解方案下，司法部没有对做市商罚款，也没有对任何人提起刑事诉讼，但是司法部确实发现了christie和schultz两位学者阐述的《报价潜规则》的存在。 这种“潜规则”的重要表现是商家以自身的价差而不是市场内的价差为信号，交易商报告3/4美元或更高的价差时，这是其他商家含蓄以免价差达到1/8美元的报价 司法部还公布了做市商之间对话录音的复印记录。 这些记录表明，一些做市商明显与同行共谋报价，同时也足以谴责他们不想与什么样的同行同流合污。 作为辩护方的24家做市商既不承认也不否定司法部的结论，但同意加强内部统制制度，以免今后发生同样的不当行为。

sec对nasd的检查也以和解告终。 sec在其报告中指出纳斯达克不足，指责纳斯达克对市场监管不到位，但报告中没有提到纳斯达克具体官员的责任。 nasd也有“保持沉默的权利”，不否认有罪不罚，但同意接受sec处罚，承诺在未来五年全面清理交易相关规章制度，建设交易实时监控体系，同时采纳sec指定的审查委员会加强监管能力。

治愈也需要治愈。 调查结束后，sec很快在1996年底推动了《订单解决条例》的出台。 新条例对纳斯达克的股票交易规则提出了一系列非常详细确定的要求，试图从根本上处理纳斯达克在股票交易运行中存在的问题。 该条例对做市商的交易行为产生了很大的影响。