“新型城镇化的金融市场推进机制”

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在新型城市化中，如何处理地方政府公共投资的资金来源和如何规范地方政府的投资行为是两大课题。

在此，笔者建议中央政府率先在香港试行地方国债发行和交易的综合改革。 通过允许符合条件的地方政府赴香港发行和上市交易以人民币计价的市政债券，中央政府可以在有序处理城市化基础设施建设融资问题的同时，对地方政府的投融资行为引入法律和市场的双重约束。 并在推进户籍制度改革的背景下，引入用脚投票的市场选择与国家统一计划之间的互动机制，实现以人口就业为导向的比较有效的集聚和城乡镇的合理布局与协调快速发展； 并在试点宣传财政民主化改革后，促进市政债券回归上海证券交易所挂牌交易，发挥香港的制度拉动作用，推进与人民币国际化这一客观要求相适应的国际金融中心建设。

另外，中央政府要调整与地方政府的财税关系，推进干部考核制度的变革，从而提高地方经济和金融持续快速发展的能力和动力，促进和谐社会的建设。

新型城市化的四个难题

新型城市化的战术目标应该是实现以人为本的社会和经济的可持续快速发展 或者说，新型城市化是中国经济转型过程中实现以人为本的社会和经济可持续快速发展的重要途径。

新型城市化的基本要素是:1.通过比较有效地创造就业的产业快速发展和政府公共产品和服务供给的增加，引起人口在城市和城镇的有序集聚，实现城镇农民的市民化。 2 )通过转移农村土地确权、采矿权和建设农村基础设施，促进农业现代化经营，释放农民和城镇农民的购买力和市场诉求，实现农民、农业和农村快速发展的现代化。

推进新型城镇化面临的首要难点是如何在城市促进劳动密集型产业的快速发展。 如果要把创造就业作为新型城市化的直接目标，中小城市和城市必须根据当地自然资源和地理环境的比较特征加入制造业和服务业的现代分工体系，接受沿海地区或发达地区制造业的倾斜转移和服务业的外包。 这客观上要求当地劳动力市场提供工资适中、技能符合要求的人才，当地在环境质量、交通运输、现代通信和社会文化设施等方面可以满足公司经营迅速发展的需要以及高管和技术人员的生活需求。

随着产业和人口的集聚，当地的商业和费用服务业也将迅速发展。 成本服务业具有实时体验的性质，即服务的生产、销售和成本与产生，以及强烈的个性化和人性化要求。 对员工的基本素养和职业技能比常规制造业有非常多的要求。 因此，民营农业投资、制造业阶段性转移、外包服务业和支出服务业的快速发展需要政府投资先行，在基础设施建设、教育、医疗、廉租房建设等公共服务供给和职业培训等人力资源开发方面取得进展，由此导致地方政府公共投资的资金来源如何

比融资更关键或更必要、更需要应对的第三个问题是如何规范地方政府的投资行为，矫正其软性预算约束和包围下的城市建设偏好，防范可能引发地方政府债务危机的系统性金融风险。 特别是中西部地区，基础设施建设相对落后，政府制定了过于庞大的投资计划，人口和产业集聚跟不上，导致资金链和债务链断裂。 因为引入金融市场融资与约束兼备的机制，将政府投资计划纳入合理、可行、可持续的快速发展途径，将成为推进新型城市化的重点。

第四大问题是如何消除地方政府行政区划之间的分割和无序竞争，以产业间和产业内分工互联网为纽带促进城市群、大中小城市和乡镇和谐快速发展的合理布局。

处理上述四个难题推进新型城市化是一项由来已久的系统工程。 自上而下的顶层计划和自下而上的市场选择和自主创新是必要的，只有这样才能走上多样化的成功之路。

探索在香港发行地方债

笔者的基本构想是利用香港法律制度和成熟资本市场的双重特征培育地方国债市场，从新型城市化的资金融通出发构建金融市场推进机制。

改革开放30多年来，我国地方政府一直在进行重要的筹资活动，但没有成熟的地方国债市场。 最近，中央政府又停止了在地方政府国内发行债券的试点和宣传。 其中最重要的原因有两个。 一是缺乏比较地方政府投融资行为的比较有效的约束机制。 中央政府担心地方政府的融资放任不管会造成混乱，形成中央财政承担的系统性的金融风险。 二是中央政府需要维护政治集权。 中央政府必须防止地方政府的权力过度扩大，影响中央经济政策的贯彻落实，也不能给地方分裂主义留下危险。

目前我国地方政府投资融资模式最大的缺陷是缺乏约束机制。 土地批量租赁和地方融资平台租赁等资金的采用不需要纳入地方财政预算。 地方人大委员会对政府财政预算的审查也没有实际约束力。 但是，中央政府硬性限制或禁止地方政府发行债券为基础设施建设筹措资金也带来了一系列社会经济问题。 地方政府对金融支配权的争夺造成了影子银行的膨胀和金融秩序的混乱地方政府银行信贷财政化的采用填补了地方债务危机的风险对土地财政的过度依赖和公共产品的供给不足加剧了社会矛盾。

目前，中央政府代发地方债的方法也存在一系列弊端。 加强中央政府相关部门的审批权，扩大了“走部钱进”的缺陷。 除了总分行制度的银行体系外，还要建立和积累不能适应区域金融风险转嫁到国家财政和全社会途径的新型城市化多元快速发展的客观融资诉求的地方政府信用这一社会资本以改善投资软环境的市场选择机制实现政府优先和行政区划调整

笔者建议中央政府允许偿债能力较强的发达地区省级政府赴香港发行人民币市政债券，进行财政民主化改革试点，对地方投融资行为引入中央政府许可和市场筛选双重约束机制，培育地方国债市场快速发展，有序推进。

在香港建立地方政府人民币计价债市有以下优点和可行性依据

第一，满足地方政府基础设施建设正当融资的诉求，可以促进地方经济的可持续快速发展。 作为融资主体的地方政府有着强烈的持续性债务发行诉求，其巨大规模可以保证未来香港地方国债市场的足够深度和广度。

第二，可以通过保护香港私有产权的法律制度和国际投资者参与的市场约束机制来规范地方政府的投融资行为。 培养地方政府的市场信用基础以提高公共信服力和财政预算透明度，可以促进其职能转变，树立执政为民的政治理念，提高投资的合理性和效率。

第三，可以减少地方政府对土地财政的依赖，为土地财政退出创造市场条件。 地方政府在香港发债的试点可以从沿海发达地区的省政府和直辖市开始。 这些地区的土地财政发挥空之间已经比较有限，其不可持续性日益紧迫。 另外，发达地区地方政府财政实力和信用基础较强，商业文化基础深厚，经济开放程度高，行为习惯容易与国际接轨。 先后难有利于香港债市的稳定发展。

第四，在香港试点建立内地地方债市场，可以为国际投资者提供具有稳定收益的准国债投资工具，起到鼓励人民币境外认购的积极作用，为人民币国际化奠定离岸金融市场基础。

第五，地方政府向香港发行债券仍然可以纳入中央政府统一范围，配合实施国家战术和地区快速发展战术，维护地区经济协调快速发展和国家政局稳定。

去香港发行人民币市政债券的地方政府需要财政民主化改革的试点，然后开始。 扩大地方政府财政预算透明度和财政决策民主化，引入市场和当地居民对地方政府的双重监督，促进地方政府职能的转变。

在试点成功取得经验的基础上，当制度和市场条件比较成熟时，地方国债可以在香港和上海两地证券交易所上市交易。 笔者认为，要更好地发挥香港法律制度对上海国际金融中心的带动作用，促进内地债市体系的规范化和国际化，需要推进地方政府财政透明度决策民主化改革，在国内信用评级、会计鉴定和法律服务等社会中介服务业取得相应快速发展的情况下，实现地方政府债市回归上海证券交易所

通过地方政府在内地和香港发行市政债券并在两地交易的方式，发挥香港的制度拉动作用或溢出效应。 笔者建议在交易所交易市政债券的首要理由是，与银行间市场相比，交易所的参与主体更具分散性和多样性，有助于金融风险的分散化。 目前，在银行间市场发行和交易的公司债券大部分仍由商业银行持有，因此，公司的经营风险和道德风险仍与信用相似，集中在银行体系上。 未来地方债和公司债券的发行和交易应该不要过度集中在商业银行系统内部的这种市场结构上。

必要的辅助改革措施

调整中央和地方的财税关系

地方债市场的创立及其快速发展，不仅要处理地方政府硬件软件基础设施建设的前期投资价格与未来收益之间的跨时期平衡问题，还要以地方政府结构性收支的动态平衡为稳健性基础。 预算内财政收入中央和地方政府各占50%左右，但在财政支出方面中央仅占15%，地方占85%。 因为这个中央和地方财税关系的调整要求减轻地方政府提供公共产品的责任，提高税收所占的比重。

笔者认为，提供9年义务教育的全部责任和提供职业教育的部分责任应由中央政府承担。 第一个根据是，义务教育的均等性是市场经济条件下机会均等的前提条件，也是缩小贫富差距、提高国民综合素质的基本条件的劳动者流动性也要求中央政府承担全部义务教育责任，并根据受教育人数进行教育基金的分配。 另外，中央政府建议成立国家人力资源开发银行，将相当于GDP 0.5 %~1 %的教育经费用于通过国家人力资源开发银行支持学校与公司合作的职业教育项目。

与此同时，中央政府开设房地产持有税和遗产税等新税种，由地方政府征收采用，可以适当提高地方政府在增值税和公司所得税上的分割比例。

切实放宽户籍管理制度

在地方债市场快速发展的过程中，信用良好、投资效率高的地方政府将形成强者恒常的竞争特征。 此时，中央政府有必要放宽户籍管理制度，最终废除。 引入当地居民用脚投票的市场选择机制，促进地方政府在创造就业和公共服务供给方面的有序竞争，及时进行县市拆迁和行政区划调整，将自下而上的市场化选择和自上而下的中央政府规划调整结合起来，实现地方政府的偏好和城乡镇的合理布局。

改革干部考核制度

地方债市场的快速健康发展在很大程度上依赖于地方政府在社会硬件基础设施建设中的投资与区域经济快速发展之间的动态正相关。 香港科技大学社会研究部讲座教授龚启圣研究了1664个县的5000名县级官员1999-2008年的数据，发现土地出让收入翻倍将提高官员晋升机会40%。 因为土地转让收入越高，用于大型基础设施项目的资金就越多，给上级留下的印象就越好。 澳大利亚悉尼大学社会学家格雷厄姆·史密斯的研究表明，能否改善绩效考核，增加预算内外的收入，增进官僚自身的利益，将成为地方政府官员实施某些政策的重要激励因素。

因此，调整地方政府干部考核体系的指标和结构，可以在促进地方经济可持续快速发展中发挥积极作用。 笔者建议取消gdp指标，加强教育、医疗、社会保障、服务业就业指标的权重。 这有助于抑制地方政府过度或盲目的固定资产投资。

加快培养国内权威信用评级机构

信用评级服务是提高市场透明度、提高债市定价和资本配置有效性的重要环节。 信用评级的高低不仅左右债券发行主体的融资价格，也影响投资者对市场的信心。 因为这家信用评级机构评级服务的客观性、公正性和比较有效性对市场健康快速发展至关重要。 尽管香港是世界第三大国际金融中心，但由于债市不发达，香港没有自己的信用评级服务机构。

考虑到三大国际信用评级机构在全球市场寡头垄断及其欧洲都柏林危机中掀起波澜的行为，亚洲人民币债市的快速发展需要培育本地区新生和独立的信用评级服务机构，不断提高其权威度和市场影响。 建议香港和上海都重视信用评级服务机构的快速发展，通过合作推进，促进地方国债市场的健康快速发展。

最后必须指出的是，目前发达国家大多通过量化宽松货币政策来应对危机，促进经济复苏。 财政赤字，经济前景低迷，采取货币政策性反危机，属于抑制餐饮店口渴，效果有限，后果非常严重。 相比之下，中国经济仍有强大的增长潜力，政府财政总体健康。 通过调整中央财税关系，引入市场约束机制培育地方政府信用，健全其投资行为，无疑能为新型城市化、经济转型和可持续快速发展提供新的活力和动力。

(作者是上海交通大学现代金融研究中心主任、安泰经济与管理学院教授、上海市政府快速发展研究中心快速发展战术研究所潘英丽实验室首席专家)。